本报告对广联达的历史行情进行了详细的回顾，总结了影响公司市值变动的主要原因我们从相对申万计算机指数收益率和绝对收益率两个维度对广联达上市后市场进行了考察，得出以下结论:1)以产品竞争力渗透市场在第一次创业期间，公司的相对收益与建筑业的投资增长率有关公司通过自主研发和投资并购，不断打磨产品矩阵，把握建筑信息化快速发展的机遇，产品快速抢占市场业绩快速增长带动公司市值提升，2)云转型带来商业模式的升级，改变估值模式凭借公司在第一次创业期间积累的市场份额和强大的产品实力，广联达于2017年启动了造价业务的云转型云计算的商业模式使得广联达的造价软件迭代更快，用户体验更好，增强了用户粘性，转化了一部分潜在的盗版用户公司向云转型过程中，合同负债快速增加，表观净利润逐渐扭曲，公司估值体系逐渐转变为PS估值公司向云转型之初，商业模式的升级和估值体系的改变是公司股价上涨的主要原因，随后在向云转型的过程中，公司产品的市场竞争力越来越突出，3)成功过渡到云后的净利率拐点将提升公司PS估值通过计算，公司净利率的拐点将出现在2019/2020年我们认为公司成本业务利润出现拐点，意味着公司云业务续约率将维持在较高水平，续约销售费用率下降提升公司整体盈利能力因此，我们判断公司云转型正式进入收获期，2020年公司PS估值将快速提升

云转型市场即将结束，未来会更加重视TAM的推广截至2021年底，公司云成本业务收入25.61亿元，云成本业务收入占比由2018年的18%提升至2021年的67%，2021年新签云合同31亿元，2018—2021年新云合同同比增速分别为274%，114%，60%和39%因此，我们判断公司云业务转型接近尾声根据我们之前在《海外SaaS企业的估值差异——云计算专题系列》中的建议，影响SaaS企业估值的关键因素是可实现的业务空间TAM和净利率提升的潜力我们认为广联达历史行情已经充分实现了转云红利，未来TAM变化是把握公司投资时机的重要指标建议关注:1)造价业务市场容量的提升，包括用户单价的提升以及基建，造价控制等领域新产品的拓展，2)建筑行业智能建筑产品渗透率提升，3)设计软件的引入带动行业天花板打开

投资建议:从PS估值来看，公司目前估值低于历史平均水平我们预计公司22至24年实现净利润960/13.33/16.89亿元，维持强烈推荐投资评级

风险:成本业务更新率下降，业务推广不如预期，软件开发进度不如预期。